2007-10-26 00:00:00
ГлавнаяЭкономика и финансы — Анализ влияния распределения акционерного капитала компании на формирование ее рыночной стоимости



Анализ влияния распределения акционерного капитала компании на формирование ее рыночной стоимости


С точки зрения свободы обращения эмиссионных ценных бумаг на специализированных рынках все компании можно условно разделить на две категории: открытые и закрытые.

Открытые компании – это компании, чьи ценные бумаги свободно обращаются на рынке. Дополнительные эмиссии акций размещаются публично. К такой категории компаний в соответствии с действующим российским законодательством могут относиться только открытые акционерные общества (ОАО).

Закрытые компании – это компании, чьи акции либо вообще не обращаются на фондовом рынке, находясь в собственности стратегических владельцев, либо объемы обращения ничтожно малы. То есть совокупное предложение акций на биржевом и внебиржевом рынках не превышает 5-10% общего количества акций.

В случае если акции таких компаний выставляют на продажу, то сделки осуществляют крупными, блокирующими либо нестандартными пакетами. Как правило, перемещение пакетов акций таких компаний от одного собственника к другому осуществляется за пределами официальных торговых систем, и цены акций при совершении таких сделок отличаются от биржевых. Контрольный пакет акций таких компаний находится в собственности ограниченного числа акционеров. Дополнительные эмиссии акций могут размещаться среди заранее известного круга инвесторов. В соответствии с действующим российским законодательством к таким компаниям могут относиться как открытые, так и закрытые акционерные общества (ОАО и ЗАО). К закрытым компаниям можно отнести:

- все открытые акционерные общества, чей контрольный пакет акций (более 50%) принадлежит либо одному акционеру (например, государству), либо узкой группе акционеров (не более 3-х человек);

- все закрытые акционерные общества.

В соответствии с вышесказанным можно заключить, что открытость (закрытость) компаний обусловлена:

- способом распределения акционерного капитала между акционерами – публичное распыление или концентрация акционерного капитала;

- стратегией владения акционерным капиталом, которую выбирают акционеры компании – приобретение контроля над компанией или приобретение акций в качестве инвестиционного актива, приносящего дивидендный и / или курсовой доход.

На разных стадиях жизненного цикла компаний уровень распределения акционерного капитала может меняться. Основные причины этого следующие:

1. Решения акционеров и управляющих, в процессе которых определяется: проводить ли открытую подписку и, соответственно, распылять акционерный капитал или продавать эмитируемые акции узкой группе инвесторов.

2. Влияние государственных регулирующих органов. Государство на законодательном уровне может регулировать вопрос распределения акционерного капитала отдельных компаний, например, определить, что акционерный капитал должен находиться либо в государственной собственности, либо в собственности стратегических владельцев, либо распределен среди множества мелких акционеров. Отметим, что в настоящее время государство практически не вмешивается в деятельность коммерческих организаций, где присутствует частный капитал, поэтому регулирующие действия государства почти не оказывают влияния на то, в какой форме функционируют компании: открытой или закрытой. Однако государство пропагандирует в обществе такие нормы ведения бизнеса, в соответствии с которыми частные компании должны осуществлять свою деятельность на прозрачной основе, даже если они являются закрытыми.

3. Привлекательность бизнеса, обусловленная законами рынка. Привлекательность, определяемая, с одной стороны, доходностью бизнеса, а с другой стороны – степенью риска данного вида деятельности, с течением времени переходит от одной отрасли национальной экономики к другой, оцениваемой участниками рынка по показателям рентабельности, прибыльности и роста более высоко. Это обуславливает «переток» капитала от низкорентабельных к высокорентабельным сферам деятельности. Чем выше привлекательность какой-либо отрасли (сферы деятельности), тем большее количество инвесторов стремится туда проникнуть, и тем в большей степени участники будут стремиться к вытеснению с данной рыночной ниши конкурентов, олигополизируя или монополизируя рыночную нишу, способствуя концентрации акционерного капитала компании среди ограниченного круга владельцев.

В противном случае, капитал компании может распыляться среди множества акционеров. То есть, открытость (закрытость) компаний в большей степени зависит от восприятия участниками рынка привлекательности того или иного вида деятельности и, в меньшей степени, от решений менеджеров и акционеров компаний либо регулирующих органов.

На основе проведенного анализа можно заключить, что разным моделям финансирования бизнеса (англо-американской, основанной на привлечении капитала с фондового рынка либо германо-японской, основанной на привлечении капитала путем кредитования) свойственны определенные отличия в характере распределения акционерного капитала в процессе жизненного цикла развития компаний.

Следует отметить, что данный вывод справедлив только в том случае, если компания функционирует в условиях рыночной экономики, где влияние государства на деятельность компаний с частным капиталом ограничено, а также при наличии развитого фондового рынка, допускающего свободное передвижение частного капитала и акционерной собственности.

Германо-японская модель финансирования бизнеса способствует увеличению количества закрытых компаний, финансово-хозяйственная деятельность которых контролируется небольшой группой акционеров, в собственности которых находится более 50% акционерного капитала. Англо-американская модель, наоборот, способствует увеличению числа открытых компаний, акционерный капитал которых является публичной собственностью и распылен среди множества мелких и средних акционеров.

На протяжении последних 50-ти лет англо-американская модель финансирования бизнеса и, соответственно, распределения акционерного капитала становится менее популярной во многих странах, даже в США. Акционерный капитал все больше и больше концентрируется в собственности институциональных владельцев и крупных корпораций, в то время как доля индивидуальных акционеров постепенно сокращается (табл. 1).


Таблица 1 [1]

Доля совокупного акционерного капитала, принадлежащего корпоративным и институциональным владельцам, %[2]


1950 г.

1970 г.

1975 г.

1989 г.

1992 г.

1993 г.

1995 г.

1996 г.

1997 г.

РАЗВИТЫЕ СТРАНЫ:

Япония

38,7

60,1

76,3

77,8

80

Германия

80,6

85,4

85

Франция

80,6

77

Великобритания

48

62

70,4

79

США

29,5

50,6

63,6

54

СТРАНЫ С ПЕРЕХОДНОЙ ЭКОНОМИКОЙ:

Чехия

83,7

Венгрия

63

Польша

83,3

Грузия

88,6

87,4

Казахстан

85,9

82,5

Киргизия

59,5

61,3

Молдова

70,8

66,8

Украина

76,2

80,3


Тенденция концентрации акционерного капитала прослеживается как в развитых странах, так и странах с переходной экономикой. Аналогичные тенденции характерны и для стран-членов СНГ. Кроме того, повышается роль менеджеров компаний как управляющих собственников, а доля акций, принадлежащая персоналу компаний, неуклонно падает.

В настоящее время в России складывается германо-японская модель распределения акционерного капитала, несмотря на то, что разрабатываемые на государственном уровне программы развития отечественного фондового рынка ориентируются на англо-американскую модель (табл. 2).


Таблица 2

Доля отдельных групп собственников в акционерных капиталах российских компаний, %


Менеджеры

Персонал

Государство

Внешние отечественные инвесторы

Внешние иностранные инвесторы

Физические лица (не персонал)

1995 г.

1997 г.

1995 г.

1997 г.

1995 г.

1997 г.

1995 г.

1997 г.

1995 г.

1997 г.

1995 г.

1997 г.

25,4

36,3

26,0

23,3

23,5

14,7

23,4

21,5

1,6

3,8

0,1

0,4


То есть, в России наметилась тенденция к созданию оптовой структуры собственности, основанной на доминировании крупных корпоративных, а в дальнейшем и фамильных собственников вместо более раздробленной и розничной англосаксонской модели. Не менее 60-70% акционерных капиталов в России собраны в крупные или контрольные пакеты. Доля контролирующих акционеров растет. На рынке обращается лишь незначительная часть акционерных капиталов. Структура спроса и предложения на рынке является оптовой. Население отделено от организованных рынков акций[3].

По мнению специалистов, данная тенденция обусловлена следующими факторами:

1. На протяжении длительного периода времени (с 1917 по 1989 г.) население России было лишено права собственности на средства производства, что обеспечило формирование негативного восприятия частной собственности у 4-х поколений россиян. Получив в период массовой приватизации (1990-1993 гг.) акции предприятий, население избавлялось от акций, предпочитая деньги. Это привело к концентрации акционерного капитала компаний у корпоративных владельцев.

2. В настоящее время индивидуальный инвестор предпочитает работать на фондовом рынке не самостоятельно, а через посредников-профессионалов – специализированные инвестиционные компании, либо коммерческие банки. Это обусловлено отсутствием у индивидуального инвестора доступа к прозрачной информации о состоянии рынка и состоянии отдельных эмитентов, а также отсутствием надлежащих знаний для работы на фондовом рынке.

3. Концентрация инвестиционных ресурсов в собственности крупных компаний и финансовых институтов, контролирующих рынок акций, не позволяет индивидуальному инвестору конкурировать с ними на фондовом рынке.

Тем не менее, современные технологии, позволяющие работать на фондовом рынке с минимальными инвестиционными вложениями, возможно, увеличат долю рынка акций, контролируемую индивидуальными и мелкими инвесторами. Рынок услуг по доступу в торговые системы через Интернет только начинает формироваться в России и, по оценкам специалистов, достигнет своего расцвета к 2005 гг.

По данным ММВБ, с ноября 1999 г. по август 2000 г. доля сделок с акциями, совершенных через шлюз (в системе прямого доступа к торгам через Интернет), составила в суммарном денежном объеме 23%, а в совокупном количестве сделок – 35%[4]. Например, в США к началу 1999 г. более 30% всего объема торговли акциями на NYSE и NASDAQ приходилось на Интернет[5].

Однако к середине 2003 г. доступ к Интернету в России имеют 8,5 млн. пользователей, из которых 35% осуществляют этот доступ с личных компьютеров, 45% – с компьютеров компаний, 20% – из публичных, государственных учреждений[6].

По нашему мнению, открытость как и закрытость компаний в первую очередь отражается либо на акционерах компаний, либо на инвесторах, которые хотели бы стать акционерами. В закрытых компаниях отдельные акционеры не в состоянии увеличить относительную долю владения, если другие акционеры не пожелают расстаться со своими акциями. Предложение акций закрытых компаний либо ограничено, либо вообще отсутствует. В открытых компаниях наоборот – высокое предложение акций.

Как можно заключить, оценить влияние фактора «открытость / закрытость компаний» на рыночную стоимость акций достаточно трудно, так как в научной литературе недостаточно публикаций, освещающих данный вопрос. Однако данный фактор прямо влияет на предложение акций на фондовом рынке, обуславливая волатильность и ликвидность акций.

Акции закрытых компаний имеют более ограниченное предложение (волатильность, ликвидность), нежели акции открытых компаний. Поэтому можно сказать, что рыночная стоимость акций закрытых компаний не будет реальной, так как количество сделок не позволяет получить статистически значимые результаты. В этой связи, в каждой сделке по акциям закрытых компаний существуют дополнительные условия, величина и размер которых будут зависеть от времени и затрат, которые предстоят инвесторам на формирование (приобретение) пакета акций закрытой компании, по сравнению со свободным приобретением пакета акций аналогичной открытой компании на фондовом рынке.



[1] Рубцов Б.Б. Зарубежные фондовые рынки. Полноценный фондовый рынок нельзя построить без активного и осознанного участия населения. // Рынок ценных бумаг. – 1999, – №10, – с. 7.

[2] Под корпоративными владельцами (инвесторами) понимаются компании, под институциональными – инвестиционные фонды, страховые компании, пенсионные фонды и т. п.

[3] Миркин Я. М. Как структура собственности определяет фондовый рынок. // Рынок ценных бумаг. – 2000 г., №1, с. 14.

[4] Миркин Я. М. Как изменять технологическую инфраструктуру фондового рынка? // Рынок ценных бумаг. – 2000 г., №21, с. 48-51.

[5] Рубцов Б. Б. Мировые фондовые рынки: современное состояние и закономерности развития. – М: Финансовая академия при Правительстве РФ, 2000 г.

[6] Источник: http://www.priborinfo.ru/article.php?id=9682.







Интересное:


Анализ аудиторских рисков
Вопросы занятости при новой модели экономики США
Международная и национальная системы обеспечения и защиты права на труд
Улучшение качества работы региональных администраций и их структурных подразделений в процессе управления государственным долгом
Российский и мировой опыт привлечения и использования заимствований на региональном и муниципальном уровне
Вернуться к списку публикаций