2011-06-30 09:00:46
ГлавнаяБиржи и биржевое дело — Управление и оптимизация портфеля ценных бумаг



Управление и оптимизация портфеля ценных бумаг


На финансовом рынке среди государственных ценных бумаг (в т.ч. ГКО), существуют как «короткие», так и «длинные» бумаги. При построении оптимального портфеля возникает проблема выбора между ценными бумагами с различными сроками до погашения.

Существует два основополагающих принципа формирования портфеля. В случае ожидаемого роста средневзвешенной доходности к погашению, портфель ГКО рекомендуется формировать преимущественно из «коротких» бумаг. Если же на рынке ГКО наметилась тенденция снижения доходности к погашению или есть основания предполагать, что это произойдет в ближайшем будущем, целесообразно вкладывать средства в «длинные» бумаги.

Эти принципы формирования портфеля основываются на зависимости цен облигаций от складывающегося на рынке ГКО уровня доходности к погашению. Выражение указанной зависимости цены (P) от доходности к погашению (Y) имеет следующий вид

Расчет зависимости цены от доходности к погашению

где t - число дней до погашения облигации.

Из формулы видно, что когда доходность к погашению начинает расти, то увеличивается знаменатель формулы, что соответствует снижению цены облигации. При снижении доходности - цена растет.

Как известно, основной доход по ГКО складывается за счет роста их стоимости на вторичном рынке. В период падения цен выгодно купить «короткие» бумаги и погасить их. Если цены на облигации растут, то очевидно, что выгоднее держать средства в «длинных» бумагах.

Таким образом, важным моментом при формировании портфеля является оценка возможных вариантов развития событий на соответствующем сегменте финансового рынка.

Для эффективного управления портфелем ценных бумаг первостепенную роль играет наличие у управляющей компании доступа к оперативной информации о состоянии рынка, с одной стороны, и возможностей для наиболее быстрого осуществления принятых решений, с другой.

Практика показывает, что лишь наличие у управляющей компании необходимой информации в сочетании с активным управлением портфелем позволяют получить дополнительный доход. Активное управление портфелем особенно рекомендуется, если в него входят только государственные ценные бумаги, поскольку он уже является консервативным. Далеко не все инвесторы получают от своих инвестиций в государственные ценные бумаги ожидаемый доход. Как правило, это связано с тем, что управляющий банк ведет на рынке пассивную политику, которая сводится только к приобретению ценных бумаг и к их хранению в портфеле до срока погашения. При этом не используется постоянно меняющаяся конъюнктура рынка государственных ценных бумаг (в частности ГКО/ОФЗ), которая при условии квалифицированного и активного управления портфелем позволяет получить дополнительный доход.

Следует отметить, что работая на финансовом рынке даже в пассивном режиме, фирма-инвестор должна иметь в своем штате специалистов, обладающих специальными знаниями, навыками и практическим опытом. Эти специалисты обязаны знать состояние и надежность банков, с которыми фирма работает или собирается работать, перечень услуг, которые они предлагают, процентные ставки по депозитным вкладам, сертификатам и векселям, конъюнктуру рынка ценных бумаг, их доходность, ликвидность, надежность и многое другое. Стоимость услуг таких специалистов очень велика, и не каждая фирма может позволить содержать их в своем штате. Поэтому многие инвесторы приходят к выводу, что выгоднее воспользоваться услугами профессиональных участников фондового рынка (например, банков, инвестиционных компаний и др.).

В России рынок услуг по управлению инвестиционным портфелем только формируется. На Западе эти услуги известны под именем «траста» (объектами управления являются инвестиционные портфели промышленных корпораций, коммерческих банков, пенсионных фондов и т.п.).

В мировой практике существует две основные модели траста:

а) англосаксонская (доверительная собственность). Она предполагает, что все субъекты траста - его учредитель (собственник), выгодоприобретатель и управляющий в определенной мере и в определенном объеме обладают правомочиями собственника;

б) романо-германская (доверительное управление). При передаче имущества в доверительное управление смены собственника не происходит, доверительный управляющий, получая имущество, обязуется осуществлять управление в интересах учредителя.

В российском законодательстве понятие «траст» имеет неясное содержание. Первое упоминание о трасте содержалось в Указе Президента РФ «О доверительной собственности (трасте)», вышедшем в 1993 году Указ выдержан в англосаксонском духе. Фактически он утратил силу с выходом в марте 1996 г. H части ГК РФ, которая юридически закрепляет романо-германское понимание траста. Также в Указе Президента РФ «О создании финансово-промышленных групп» (июль 1994 г.) отмечается, что доверительное управление имуществом происходит без утраты прав собственности. Дополняют ГК РФ и Законы «О банках и банковской деятельности», «О рынке ценных бумаг».

Существует ряд законопроектов о доверительном управлении, находящихся на стадии утверждения. К ним относится проект Указа Президента РФ «О порядке передачи в доверительное управление пакетов акций, закрепленных в федеральной собственности», проект Закона «О доверительном управлении имуществом». Концепция последнего - передача имущества в управление - не влечет за собой перехода прав собственности. Законопроект не предусматривает наделения государственных и муниципальных органов правом управлять федеральной или другой собственностью. Субъектами процесса доверительного управления имуществом выступают:

- учредитель (собственник имущества);

- выгодоприобретатель (лицо, в пользу которого осуществляется управление имуществом);

- управляющий (в интересах выгодоприобретателя).

Учредитель и выгодоприобретатель в течение срока действия договора не могут вмешиваться в дела управляющего (если иное не оговорено в договоре). В случае причинения ущерба собственнику или выгодоприобретателю управляющий несет перед ними материальную ответственность (если не произошли события непреодолимой силы).

При передаче в управление ценных бумаг в реестре делаются соответствующие записи. Договор управления заключается на срок до 5 лет и может быть автоматически продлен на тех же условиях.

Российские инвесторы, сформировав свой портфель, все чаще стали пользоваться трастовыми услугами коммерческих банков и инвестиционных компаний. Так, инвестиционная компания «ЭКФИ - Инвест» предлагает инвесторам свои слуги по доверительному управлению их средствами на рынке государственных ценных бумаг. Используемая ими система договорных отношений с клиентами позволяет учитывать такие их требования, как гарантированный уровень доходов, минимизация налогов, информирование о составе, доходности и текущей стоимости инвестиционных портфелей, консультации по различным вопросам рынка ценных бумаг, возможность отзыва средств, находящихся в управлении, либо их части, оплата обязательств клиента непосредственно с расчетного счета компании, и другие. Предлагаемая компанией схема доверительного управления средствами инвесторов предусматривает два варианта, один из которых предполагает включение пакетов ценных бумаг, приобретенных на средства клиента, в общий портфель компании, второй - формирование собственного портфеля клиента и управление этим портфелем от имени владельца.

Первый вариант компания рекомендует для инвесторов с относительно небольшими объемами вкладываемых средств (от десятков до нескольких сотен миллионов рублей). Вложение этих средств в общий портфель компании позволяет существенно увеличить доходность вложений за счет увеличения объема операций. Увеличение доходности достигается за счет снижения комиссионного вознаграждения дилеров, повышения ликвидности пакетов ценных бумаг в связи с их укрупнением. Дополнительным преимуществом для клиента является тот факт, что он не ведет бухгалтерского учета движения ценных бумаг в принадлежащем ему портфеле.

В общем инвестиционном портфеле компании рассчитывается доля каждого из клиентов, они регулярно (не реже 1 раза в месяц) получают отчеты о состоянии своих инвестиционных портфелей.

Второй вариант доверительного управления портфелем компания предлагает тем клиентам, которые могут вложить в ценные бумаги значительные объемы средств. В этом случае компания формирует индивидуальный портфель инвестора в соответствии с его требованиями и управляет им от имени клиента. Основным преимуществом для клиента в этом случае является то, что он на протяжении всего периода действия договора о доверительном управлении остается владельцем ценных бумаг и средств. В соответствии с его пожеланиями и указаниями компания разрабатывает и осуществляет потоки платежей, в том числе расчеты с его партнерами, платежи в бюджет и др.

Каждый из клиентов компании имеет персонального менеджера по управлению портфелем, который консультирует его по всем вопросам фондового рынка, дает рекомендации, и, в соответствии с пожеланиями клиента, формирует его инвестиционный портфель. Менеджер портфеля постоянной наблюдает за динамикой доходности выпусков ценных бумаг и анализирует тенденции изменения процентных ставок по различным финансовым инструментам. На основании анализа и прогноза динамики процентных ставок менеджер оперативно заменяет пакет бумаг с падающей доходностью на бумаги с растущей доходностью, что позволяет активно наращивать стоимость инвестиционного портфеля.

Хорошее информационное и аналитическое обеспечение и активная работа специалистов инвестиционной компании «ЭКФИ-Инвест» на фондовом рынке позволяют существенно превышать среднерыночный уровень доходности по государственным ценным бумагам.

В связи с резким снижением доходности на рынке государственных ценных бумаг, актуальность активного управления портфелем, содержащим данные ценные бумаги возрастает. На низкодоходном рынке стратегия по ведению портфеля buy-hold, т.е. приобретение бумаг и замораживание активных операций с ними, является неэффективной, особенно при использовании левереджа (схема получения кредита под залог государственных ценных бумаг). Несмотря на сильное снижение доходности рынок все еще подвержен колебаниям цен. Поэтому при своевременном реагировании на информацию о рынке и глобальных событиях в стране, а также при наличии доступа к информации о торгах с возможностью оперативного выставления через дилера заявок на покупку-продажу бумаг, существует возможность извлекать прибыль с доходностью большей, чем доходность к погашению бумаг.

Другой способ увеличить доходность портфеля - использовать возможности рынка фьючерских контрактов на ГКО. К ним, в частности, относится открытие «коротких позиций» на фьючерсном рынке, используя для спекуляции 15-20% портфеля ГКО.

Общее направление развития российского рынка ценных бумаг говорит о надежности и сохраняющейся популярности государственных ценных бумаг. В то же время, следует отметить, что со второй половины 1996 г. началась структурная перестройка рынка ценных бумаг (в сторону повышения привлекательности корпоративных ценных бумаг), которая не могла не отразиться на содержании инвестиционных портфелей и доверительных операциях. По данным Спб ИК «Рандеву» (полученным непосредственно на объекте исследования), если в 1996 г. портфели клиентов носили преимущественно спекулятивный характер, то в 1997 г. они стали более инвестиционными. Изменения произошедшие на рынке государственных ценных бумаг сделали рынок более стабильным и менее спекулятивным. В настоящий момент наблюдается некоторый отток денежных средств с рынка государственных и муниципальных ценных бумаг на рынок ценных бумаг корпораций. Большее количество клиентов стало формировать смешенные портфели, доля корпоративных ценных бумаг в которых превышает долю государственных.

Таблица 1.

Структура инвестиционного портфеля клиента ИК «Рандеву» (октябрь 1997г.)

Вид ценных бумаг

Объем средств, млрд. руб.

Доля ценных бумаг в портфеле, %

Корпоративные ценные бумаги 3.530 60

3.530

60

ГКО

1.370

23

МКО

1.0

17

Суммарная стоимость портфеля

5.9

100

Источник: отчетные данные ИК «Рандеву»


В течение 1996-97 гг. рынок корпоративных ценных бумаг быстро развивался. Этому способствовали: денежная приватизация, продажа на аукционах больших пакетов акций, принадлежащих государству, стабилизация в отдельных отраслях экономики. Однако осенью 1997 г. это процесс был оборван внезапно наступившим острым кризисом международного, а потом и российского рынка ценных бумаг. Курсы многих корпоративных и государственных ценных бумаг значительно снизились, а инвесторы понесли большие потери. Однако кризис - явление временное. Произошедшая раз балансировка фондового рынка будет преодолена и переход лидирующего положения на рынке от государственных к корпоративным ценным бумагам будет продолжен. Государственные ценные бумаги начали «отступать» на задний план. Они все чаще являются лишь надежным инструментом хранения денежных средств в период ожидания благоприятной конъюнктуры на смежных секторах фондового рынка. Это не означает кризиса государственного заимствования средств на рынке капитала, а представляет собой естественную тенденцию, имевшую место на рынках ценных бумаг других стран (США, Германии и др.).


Карпухина Ольга Александровна



← предыдущая страница    следующая страница →
12




Интересное:


Ломбардные кредиты и операции РЕПО в деятельности Центрального Банка России
Облигации Сберегательного займа РФ
Государственные ценные бумаги Российской Федерации в 1993-1997 гг.
Новые тенденции рынка еврооблигаций - внедрение финансовых технологий
Векселя
Вернуться к списку публикаций