2011-06-20 09:00:16
ГлавнаяБиржи и биржевое дело — Облигации внутреннего валютного займа



Облигации внутреннего валютного займа


История облигаций внутреннего валютного займа (ОВВЗ) началась с банкротства Банка внешнеэкономической деятельности СССР (ВЭБ) в 1991 году. Пытаясь сдержать инфляцию, государство решило воспользоваться валютными средствами российских и иностранных резидентов, сосредоточенными во Внешэкономбанке, что привело к замораживанию этих средств и фактическому банкротству банка. Для нормализации ситуации был произведен взаимозачет между кредиторами, что в итоге дало сумму долга в 7,885 млрд. долл.

Согласно Указу Президента РФ задолженность перед юридическими лицами должна быть покрыта облигациями внутреннего валютного займа со сроком погашения от 1 года до 15 лет. Порядок выпуска, обращения, погашения и налогообложения облигаций был определен Советом Министров РФ и Центральным банком РФ.

ОВВЗ являются документарными бумагами на предъявителя. Эмитентом облигации выступает Министерство финансов РФ, валюта займа доллары США. Первый выпуск облигаций состоялся 14 мая 1993 года. Номинал облигаций: 1000, 10000 и 1000000 долл. Они были выпущены пятью сериями со сроками погашения 1, 3, 6, 10 и 15 лет. Доход по облигациям был установлен в размере 3% годовых в валюте, который выплачивается 14 мая каждого года. Всего с учетом купонных платежей за 15 лет государство должно будет выплатить 10,028 млрд. долларов.

При обмене вкладов ВЭБ на облигации преимущество было отдано коммерческим банкам, совместным предприятиям и благотворительным фондам: им были выданы облигации ближних траншей. Два последних транша получили внешнеторговые объединения и предприятия.

Некоторое количество ОВВЗ находится у Министерства финансов РФ: по просьбе ряда предприятий, особо нуждавшихся в средствах, оно покупало эти облигации у некоторых из них. Однако по мере развития вторичного рынка этих облигаций Министерство финансов РФ рекомендовало обращающимся к нему с подобным предложением предприятиям продавать свои облигации на рынке.

Для формирования ликвидного рынка ОВВЗ существовали реальные предпосылки. В их числе эксперты отмечали: бумажную форму выпуска (что предполагало большую прозрачность рынка и уменьшало контроль со стороны властных структур), высокий доход (доходность американских правительственных облигаций - US Treasuries - в 1,5-2 раза ниже), возможность спекулятивной игры на дисконте (в виду невысокого купонного процента на вторичном рынке облигации ВЭБ продаются с дисконтом от 70% до 20% в зависимости от транша). Российские инвесторы могли использовать курсовую разницу при инвестировании рублевых средств в ОВВЗ с последующим получением валютных ресурсов в момент обратной продажи.

Однако существовали и отрицательные факторы: отдаленность срока погашения облигаций 4-го и 5-го траншей, не слишком обнадеживающие темпы стабилизации российской экономики, политическая неустойчивость, что увеличивало риск вложений в долговые бумаги российского правительства. Именно это, в конечном счете, определило конъюнктуру рынка ОВВЗ.

Главный фактор, повлиявший на конъюнктуру рынка облигаций ВЭБ -уровень спроса со стороны иностранных инвесторов. При повышении спроса котировка росла, при уменьшении - снижалась.

Возникновение ОВВЗ предполагало активное влияние на рынок этих бумаг прежде всего иностранных инвесторов, являющихся их основными владельцами. «Присутствие иностранных операторов на рынке привнесло присущие им нормы и методы работы. Как известно, на западном рынке котировка государственных долговых обязательств зависит не только от экономической стабильности эмитента, сколько от политической конъюнктуры внутри страны. При этом дополнительными факторами являются базовые показатели развития экономики страны-должника, а также конъюнктура на мировом рынке долгов других стран».

Развитие рынка в течение всей его истории полностью зависело от спроса и предложения иностранных инвесторов и их интереса к ОВВЗ. Интерес инвесторов вызывали, прежде всего, облигации 2-го и 3-го транша, по которым погашение выглядит вполне реальным.

Во времена благоприятного развития конъюнктуры рынка ОВВЗ, совпадающие со стабилизацией политической ситуации в стране, иностранные инвесторы увеличивали объемы своих вложений (особенно в облигации 1-3 траншей). Однако при первой же угрозе перемен или в преддверии крупных политических событий, влияние которых на рынок могло быть неоднозначным (например, президентские выборы), они стремились продать часть своих активов, вложенных в облигации ВЭБ. Такие действия приводили к падению котировок и сокращению оборота рынка.

Болезнь Президента РФ Б.Н. Ельцина в 1996 г., активизация в регионах оппозиционных партий, заявления отдельных политических лидеров о своей готовности возглавить правительство, участие России в военных действиях (Чечня) - все это оказывало негативное воздействие на рынок ОВВЗ.

Характеризуя состояние рынка ОВВЗ, специалисты отмечали несколько существенных моментов. «Во-первых, поведение иностранных инвесторов показало, - писал А. Грабарев - что доходность дальних траншей ОВВЗ хотя и выше показателей американских «treasury bills» аналогичных сроков обращения, однако риск вложений в эти бумаги превышает нормативы допустимого для крупных американских и западноевропейских хедж-фондов. Последние оперативно изменили структуру своих инвестиционных портфелей, сократив долю бумаг 4-го и 5-го траншей и увеличив долю бумаг 2-го транша, погашаемого в мае 1996 года. Во-вторых, стало очевидно, что интерес иностранных стратегических инвесторов распространяется только на облигации 2-го транша, который будет погашен до проведения президентских выборов». Тем не менее, несмотря на локальные колебания, курсовая стоимость облигаций большинства выпусков ОВВЗ не изменилась. Хотя нестабильность политической ситуации не способствовала активности иностранных инвесторов на рынке ОВВЗ, тем не менее сохранение высокого уровня их доходности, повышало привлекательность рынка ОВВЗ для иностранных инвесторов.

Все же облигации ВЭБ были и остаются одним из самых нестабильных и подверженных частным колебаниям инструментов российского фондового рынка. Кроме внешних факторов (экономических и политических), негативно влияющих на их рынок, существует также ряд внутренних российских проблем, тормозящих его развитие:

1. При вторичной торговле ОВВЗ их котировки не включают в себя (согласно мировой практике) процент с момента последних купонных выплат, который оплачивается покупателем отдельно. Однако, в отличие от процентных выплат, получаемых держателями ОВВЗ из Министерства финансов РФ, на процентные выплаты, получаемые ими от покупателя на вторичном рынке, начисляется налог. Это дестабилизирует рынок этих облигаций и уменьшает его ликвидность.

2. Обращение ОВВЗ затруднено в связи с отсутствием централизованной торговли ими и связанных с ней полной информации об их рынке и единых требований к его участникам. Неразвитая инфраструктура является сильным тормозом для развития рынка ОВВЗ.

Ожидается, что основной объем капитальных средств стратегические инвесторы будут направлять на облигации 2-го и 3-го траншей. По мнению экспертов Российского Брокерского Дома (РБД), не вызывает сомнений, что их котировки будут плавно расти. С приближением погашения ежегодного 3%-го купона повысятся котировки всех траншей, а особенно «дальних» серий: для получения дохода выгодно купить более дисконтированные бумаги 4-го и 5-го траншей, чем ОВВЗ 3-й серии, оценивающиеся в 63-65% от номинала. Однако сразу после выплаты дохода по этому купону на рынке ОВВЗ, по всей вероятности, наступит затишье, которое обусловлено несколькими причинами. Во-первых, арбитражные сделки на рынке российских государственных долговых обязательств из-за своей рискованности не привлекательны для крупных инвесторов. На нем есть более доходные активы - те же ГКО (право работы с которыми президенты получили в январе 1996 г.) или акций приватизированных предприятий. Во-вторых, ликвидность рынка ОВВЗ невысока и не способствует спекулятивной игре на разнице котировок даже на рынке облигаций 3-го транша. Это происходит вследствие низкой активности российских операторов рынка, число и объем инвестиций которых в ОВВЗ постоянно снижаются. В-третьих, сохраняется высокий риск стратегических инвестиций в российские валютные бумаги. Относительно далекий срок облигаций 3-го транша заставляет инвестора «замораживать» в ОВВЗ значительные суммы, что нерентабельно при невысокой текущей доходности рынка этих бумаг, а также для того уровня риска, который им свойственен.

Существует сильная корреляция рынка ОВВЗ с рынком казначейских обязательств США. По мнению ряда экспертов, именно неустойчивое положение последних является главной причиной ограниченного роста курса ОВВЗ. На рынок ОВВЗ влияют многие факторы: изменение курсов облигаций казначейства США, курсы государственных долговых обязательств стран с развивающимся рынком ценных бумаг и т.п. Действие этих факторов оказывает в целом негативное воздействие на рынок ОВВЗ. Поэтому ожидается уменьшение активности иностранных инвесторов на рынке ОВВЗ в 1996-97 гг. Однако эти годы не будут последними для этого вида ценных бумаг (хотя отток средств иностранных инвесторов с этого рынка будет иметь место).


Карпухина Ольга Александровна







Интересное:


Обеспечение информационной прозрачности предприятия в отношениях с инвесторами
Международный опыт организации и функционирования рынка государственных ценных бумаг
Россия на международном рынке еврооблигаций
Микроструктура фондового рынка и внешние эффекты
Принципы создания ценных бумаг
Вернуться к списку публикаций