2011-06-17 09:00:51
ГлавнаяБиржи и биржевое дело — Государственные краткосрочные и среднесрочные обязательства



Государственные краткосрочные и среднесрочные обязательства


Важным фактором, определяющим спрос на рынке государственных ценных бумаг, является структура расходов населения. Процентные ставки во многом зависят от так называемой «нормы сбережения», которая показывает какую долю своих доходов население направляет на инвестиции и сбережения. При повышении нормы сбережения процентные ставки падают, при снижении растут. Российская специфика состоит в том, что сбережения населения находятся не только на банковских счетах, но и в наличной валюте (размеры последних определить очень трудно). Поэтому при анализе обычно используют динамику темпов прироста реальных остатков на банковских счетах населения. На рис. 4. видно, что зависимость между сбережениями населения в банках и индексом обобщенной доходности рынка ГКО является не столь явной, как в случае с реальной денежной массой.

Динамика темпов прироста реальных остатков на вкладах населения и индекса доходности рынка ГКО

Рис. 4. Динамика темпов прироста реальных остатков на вкладах населения и индекса доходности рынка ГКО. (Источник: Рынок ценных бумаг, 1996, N 8, С.30.)


Допуск иностранных инвесторов на российский фондовый рынок привел к появлению еще одного фактора спроса, который всем участникам рынка следует учитывать - это приток капитала из-за рубежа. Участие иностранных инвесторов в аукционе повышает спрос на государственные облигации и, следовательно, ведет к снижению процентных ставок.

Предложение государственных ценных бумаг зависит только от бюджетных потребностей Министерства финансов России. План по финансированию дефицита бюджета определяется законом «О бюджете», поэтому уровень предложения государственных ценных бумаг является изначально заданным. Однако бывают ситуации, когда для погашения ранее выпущенных ценных бумаг, а также для удовлетворения текущих нужд Правительство РФ осуществляет новые эмиссии, что обычно сопровождается повышением процентных ставок. Но, как правило, это не приводит к формированию устойчивых долгосрочных тенденций в их динамике.

Резкому снижению доходности ГКО в начале 1996 г. способствовал приток на финансовый рынок значительных денежных средств: всего около 10 трлн. руб. Среди его источников явно просматриваются два: сбережения граждан и денежные средства нерезидентов.

Сбербанк РФ согласно внесенным в 1996 г. изменениям в закон «О Центральном банке» призван оказывать прямую поддержку усилиям правительства по привлечению средств на рынок государственных ценных бумаг и снижению стоимости обслуживания государственного долга. За первые месяцы 1996 г. вложенные Сбербанком РФ средства на рынок ГКО/ОФЗ возросли с 17 до 36 трлн. руб. Таким образом, деньги населения при посредничестве Сбербанка РФ оказались на рынке ГКО.

В феврале 1996 г. рынок ГКО получил новый источник денежных ресурсов за счет привлечения средств нерезидентов. ЦБ РФ и Министерство финансов РФ установили правила деятельности нерезидентов на российском рынке государственных ценных бумаг. Так, иностранные инвесторы могут через иностранные банки, заключившие соглашения с ЦБ РФ, приобретать российские рубли на условиях валютного «свопа» и инвестировать их в государственные ценные бумаги, в частности ГКО. Размер гарантированного дохода лимитируется ЦБ РФ путем фиксации обменных курсов при проведении операций «своп» и установлении комиссии, взимаемой им за принятие на себя валютных рисков. Доходность, гарантируемая иностранным инвесторам, будет зависеть от текущей конъюнктуры на зарубежных финансовых рынках и ориентироваться на доходность, получаемую нерезидентами от вложений в аналогичные инструменты зарубежного фондового рынка. Максимальная гарантированная доходность на первом этапе для нерезидентов была установлена на уровне 25% в валюте.

Для ограничения спекулятивных тенденций на рынке гособлигаций в связи с притоком на него иностранного капитала, Центральный банк России и Министерство финансов приняли решение о допуске нерезидентов только к первичным аукционам. Квота нерезидентов составляет 10% от объема выпуска.

Решение ЦБ РФ и Министерства финансов РФ о привлечении на российский фондовый рынок иностранного капитала привело к быстрому росту котировок по длинным облигациям.

Таким образом, отмечал А. Илларионов, резкому снижению доходности ГКО в начале 1996 г. способствовало влияние двух факторов спроса на эти ценные бумаги: приток на финансовый рынок денежных сбережений населения и иностранного капитала. Однако только после президентских выборов правительство и ЦБ РФ смогли реально приступить к снижению доходности ГКО и ограничению объемов заимствования (см. рис. 5).

К концу 1996 г, цена заимствования по ГКО снизилась на 32-35% годовых.

Снижение процентных ставок по ГКО и другим долговым обязательствам государства рассматривалось как главное условие преодоления инвестиционного кризиса. Однако, несмотря на значительное снижение процентных ставок по ГКО, их уровень еще достаточно высок, а потому переориентации кредитных вложений банков в реальный сектор экономики пока не происходит. Известно, что реальная ставка с которой начинаются массовые инвестиции в промышленность, составляет примерно 10% годовых. В 1997 г. снижение доходности по государственным ценным бумагам планируется довести до уровня 20-25% годовых, что обеспечивает нерезидентам гарантированный ЦБ РФ доход.

Динамика индекса обобщенной доходности ГКО в 1996 г.

Рис. 5. Динамика индекса обобщенной доходности ГКО в 1996 г. (Источник: Рынок ценных бумаг, 1996, N 24, С.5.)


По мнению А. Козлова (заместителя Председателя ЦБ РФ), снижение доходности ГКО необходимое, но недостаточное условие для того, чтобы деньги из финансового сектора поступили в реальное производство. Снижение доходности - это только 1/10 того, что нужно сделать, чтобы «процесс пошел». Для решения этой задачи правительство должно принять меры по стабилизации экономики, а ФК ЦБ способствовать созданию инфраструктуры рынка корпоративных ценных бумаг.

Правительство планирует ранее выпущенные ценные бумаги рефинансировать в рамках сложившейся «пирамиды», т.е. без погашения реальными деньгами. Следовательно, нетто-доход для бюджета на первых торгах будет равняться нулю. В 1997 г. сумма ГКО подлежащих погашению составит 200 трлн. руб., а чистый доход от рынка планируется в размере 15 трлн. руб.

В 1997 г. был принят Закон о 15% налоговом обложении дисконтного дохода по ГКО и по ряду других государственных ценных бумаг. Однако, по нашему мнению, бюджетный эффект от введения налога на прибыль по государственным ценным бумагам преувеличен властями. Введение 15%-го налога автоматически увеличивает на эту же величину и ставку по государственным бумагам. Таким образом, сколько правительство выигрывает на взимание налога, столько же оно и проигрывает на уплате процентов при обслуживании и погашение долга. Существует только краткосрочная выгода в момент введения налога, так как он поступает в бюджет сразу, а платежи по бумагам производятся намного позже - при их погашении. Учитывая тот факт, что не существует налогов, которые бы собирались на 100%, то расходы правительства от введения налога могут даже превышать доходы.

Что касается нерезидентов, условия деятельности которых в августе 1996 г. были значительно смягчены, то они сохранили за собой налоговые льготы и увеличили спрос на российские облигации. В августе - декабре 1996 г. нерезиденты вложили в ГКО/ОФЗ 6,7 млрд. $. Директор департамента операций на открытом рынке ЦБ РФ К. Корищенко отметил, что «погоду на нынешнем этапе делают иностранные инвесторы. В 1997 г. планируется увеличить долю иностранных инвесторов на российском фондовом рынке в 2 раза.

Подводя итоги последних лет, следует отметить, что на рынке ГКО произошли достижения как стратегического, так и тактического характера. К первым относятся весьма существенное снижение доходности ГКО и значительный рост объемов рынка этих ценных бумаг. Если в начале года номинальный объем рынка ГКО/ОФЗ составлял 79 трлн. руб., то на 1 декабря 1996 г. он достиг уже 227 трлн. руб.

К тактическим успехам надо отнести изменение состава участников рынка. Допуск иностранных инвесторов на российский фондовый рынок изменил инвестиционные приоритеты операторов рынка и их психологию. Присутствие на рынке нерезидентов со значимой долей объема рынка государственных облигаций (10%) и с фиксированной валютной доходностью (13-16%) оказалось условием, способствующим реализации политики Правительства РФ и ЦБ РФ на снижение доходности инструментов государственного долга.


Карпухина Ольга Александровна



← предыдущая страница    следующая страница →
123456




Интересное:


Критерии отбора ценных бумаг, используемых центральными банками при осуществлении банковских операций
Облигации федерального займа
Виды государственных ценных бумаг на российском рынке
Восстановление рынка государственных ценных бумаг в Российской Федерации
Существующие проблемы проведения предприятиями заимствований на фондовом рынке
Вернуться к списку публикаций