2011-06-15 09:00:40
ГлавнаяБиржи и биржевое дело — Международный опыт организации и функционирования рынка государственных ценных бумаг



Международный опыт организации и функционирования рынка государственных ценных бумаг


Казначейские облигации (treasury bonds) - долговые обязательства правительства США, выпускаемые на срок свыше 10 лет. Облигации, как векселя и ноты, облагаются налогами федерального правительства (подоходным налогом, налогом на прирост капитала, налогом на имущество и дарение), но не подлежат обложению налогами штатов и местных органов власти. Процентные ставки зависят от особенностей выпуска и срока облигации. С 1982 г. казначейские облигации выпускаются только в бездокументарной форме в виде записей на счетах. Облигации размещаются на аукционах, которые проводятся 1 раз в квартал по заранее объявляемому графику.

К рыночным казначейским ценным бумагам в США «примыкают» во многом сходные с ними ценные бумаги федеральных агентств и отдельных муниципалитетов.

В ведении федерального правительства США находятся многие агентства, управляющие отдельными секторами государственной собственности (в т.ч. энергетикой, транспортом и т.п.) или осуществляющие регулирующие функции в сферах занятости, финансов, внешней торговли и т.д. В соответствии с федеральным законодательством они могут эмитировать свои долговые обязательства. Последние могут быть разделены на обязательства имеющие и не имеющие государственных гарантий. Рынок этих ценных бумаг, хотя он значительно меньше рынка казначейских обязательств, непрерывно растет. Особенно это касается долговых обязательств различных военных и полувоенных (HACA) ведомств. Долговые обязательства военных ведомств обычно на свободный рынок не выпускаются: они используются для получения займов у федеральных банков. Все остальные долговые ценные бумаги, выпускаемые федеральными эмитентами, находятся в обращении на всех секторах фондового рынка США.

К числу агентств, обязательства которых гарантируются правительством, относятся кредитующий внешнюю торговлю «Эксимбанк» и государственная национальная ипотечная ассоциация «Джинни Мэй». К числу агентств, обязательства которых не гарантируются правительством, относятся: Федеральные банки сельскохозяйственного кредита, Федеральная ссудно-ипотечная корпорация «Фредди Мак» и Федеральная национальная ипотечная ассоциация «Фанни Мэй». Ценные бумаги этих организаций обеспечиваются закладными (mortgage - backed securities). Финансовые инструменты перечисленных организаций практически полностью охватывают рынок ценных бумаг, выпускаемых федеральными агентствами правительства США.

К облигациям местных органов власти в США относятся облигации, выпускаемые штатами, территориями, округами, городами и специальными территориальными дистриктами. В 1996 г. в обращении находилось муниципальных облигаций по номиналу на 1.3 трлн. долл. Муниципальные облигации существуют в разных формах, с разными особенностями погашения, кредитными рисками (риск не выплаты процентов, непогашения) и ликвидностью. Основными видами муниципальных ценных бумаг являются:

- краткосрочные ноты (short-term notes), выпускаемые сроком от 1 месяца до 1 года;

- краткосрочные облигации (short-term bonds), выпускаемые сроком от 1 года до 6 лет;

- среднесрочные облигации (medium - dated bonds), выпускаемые сроком от 6 лет до 9 лет;

- долгосрочные облигации (long-term bonds), выпускаемые на срок от 20 и более лет.

В прошлом практически все муниципальные облигации были предъявительскими, с номиналом в 1000 и 5000 долл., снабженными отрезными купонами. В настоящее время новые выпуски со сроком свыше 1 года являются именными.

Проценты, выплачиваемые по муниципальным ценным бумагам, не подлежат обложению федеральным подоходным налогом. В свою очередь, облигации нижестоящих административных единиц, как правило, не попадают под налоги взимаемые штатами.

Муниципальные ценные бумаги эмитируются для различных целей. Краткосрочные ноты продаются в ожидании налоговых поступлений или доходов от продажи выпущенных облигаций. Поступления от продажи краткосрочных нот позволяют муниципалитету покрыть сезонные и временные расхождения между расходами и налоговыми поступлениями. Долгосрочные облигации являются основным средством для финансирования капитальных проектов (строительство школ, дорог, мостов и т.п.) и для финансирования долгосрочного бюджетного дефицита, который возникает из текущих операций.

На рынке муниципальных ценных бумаг США доминируют три категории инвесторов: индивидуальные инвесторы, коммерческие банки и страховые компании. Участие индивидуальных инвесторов на рынке муниципальных ценных бумаг имело тенденцию к снижению. Положение изменилось в противоположную сторону после налоговых реформ 1988-90 гг. Сегодня индивидуальные инвесторы являются самыми крупными держателями муниципальных ценных бумаг. Спрос коммерческих банков на муниципальные ценные бумаги может быть охарактеризован как «остаточный». После того как коммерческие банки создадут резервы для оплаты своих долговых обязательств, остальные средства они размещают либо в виде ссуд, либо в необлагаемые налогом ценные бумаги. Банки используют муниципальные облигации для получения ссуд в ФРС, обеспечения вкладов и т.п.

Покупки муниципальных ценных бумаг страховыми компаниями обычно осуществляются за счет прибыли от андеррайтинговых операций и инвестиционного дохода. Рентабельность страховых компаний является цикличной. В высокодоходные периоды, компании обычно увеличивают покупки муниципальных ценных бумаг для того, чтобы уберечь свой доход от налогообложения. Налоговые реформы 1988-90 гг. несколько снизили, но не ликвидировали спрос страховых компаний на ценные бумаги местных органов власти.

Муниципальные облигации США с точки зрения их обеспечения делятся на два типа: облигации под общее обязательство без конкретного обеспечения (genera! obligation bonds) и облигации, обеспеченные источником доходов (revenue bonds), которые выпускаются под какой-либо конкретный проект, доход от которого используется для выплаты процентов и основной суммы долга. Существуют также муниципальные облигации, обеспеченные специальным налогом (special tax bond). К ним относятся, например, облигации, обеспеченные акцизом на бензин, покрывающие расходы на строительство дорог. Облигации, выпускаемые муниципалитетами для финансирования работ местного значения (обустройство парков, дренажных систем, и т.п.), носят название муниципальных облигаций специального назначения (special assessment bonds). Основная сумма долга и проценты по этим ценным бумагам выплачиваются за счет особого налога на собственность, которая подлежит реконструкции.

Выпуск муниципальных облигаций осуществляется через андеррайтеров, объединяющихся в синдикаты. При выпуске облигаций общего обеспечения обычно применяется метод аукциона, а при эмиссии «доходных» облигаций применяется закрытое распределение между членами синдиката. При использовании метода аукциона его участники направляют эмитенту предложения, в которых указывают норму доходности по облигации. Продажа облигаций инвесторам производится по более высокой ставке. Разница между ними носит название «андеррайтинговый спред». Торговля муниципальными ценными бумагами осуществляется на внебиржевом рынке.

Существующие в США системы защиты муниципальных бумаг не могут обеспечить их стопроцентной надежности. Так, в 1975 г. в связи с тяжелым финансовым положением Нью-Йорка была произведена отсрочка платежа по облигациям города, а в 1978 г. аналогичная ситуация возникла в Кливленде. В обоих случаях на помощь приходило федеральное правительство.

Облигации штатов являются менее надежными по сравнению с муниципальными бумагами городов и окружных органов самоуправления: правительство штата, как и федеральное правительство, является сувереном и ему не может быть предъявлен иск без его согласия. Оно может аннулировать свой долг и инвестор, купивший облигации штата, не будет иметь возможности заставить его погасить эти облигации. В XIX в. такие случаи имели место неоднократно, в XX в. - представляли собой исключение.

В США помимо риска непогашения инвесторы муниципальных ценных бумаг подвержены двойному налоговому риску. Во-первых, существует риск, что федеральная налоговая ставка на доход от облигации будет снижена (чем выше предельная налоговая ставка, тем большую значимость имеет освобождение от налога; снижение ставки повлечет за собой уменьшение стоимости освобожденных от федерального налога муниципальных ценных бумаг). Во-вторых, существует риск, что муниципальные облигации, выпущенные как необлагаемые налогом, со временем перестанут быть таковыми. Это может случиться потому, что многие муниципальные «доходные» облигации имеют такую надежную систему гарантий, которая и без налогового освобождения делает их привлекательными для инвесторов.

В США значение рынка государственных ценных бумаг постоянно растет. На рынке долгосрочных обязательств, сумма которых в начале 90-х гг. достигла 8,6 трлн. долл., государственные ценные бумаги занимают второе место после облигаций, возникающих в сфере ипотечного кредита (табл. 1). Процентная ставка, уплачиваемая по государственным долговым обязательствам, является основной для установления подобных ставок на всем национальном рынке ценных бумаг.

Таблица 1

Структура рынка облигаций США по их номиналу (на 31 декабря 1990 г, в млрд. долл.)

Ценные бумаги Казначейства США

$2,210

25,4%

Ценные бумаги органов федерального правительства США - федеральных агентств (за исключением вторичных ценных бумаг, выпущенных на базе пула ипотек или других кредитов).

309

3.6%

Облигации корпораций

местные облигации

долларовые облигации

1,506

1,387

119

17,3%

Муниципальные ценные бумаги

852

9,8%

Ценные бумаги необеспеченные закладными

2,78

32,0%

Ценные бумаги обеспеченные закладными

1,029

11,9%

Всего на рынке облигаций США

8,599

 


Источник: Fabozzi F., Modigliani F. Capital markets: Institution and instruments. Solomon Brothers. 1992. p. 447.



← предыдущая страница    следующая страница →
123




Интересное:


Понятие и содержание портфеля ценных бумаг
Государственные ценные бумаги Российской Федерации в 1993-1997 гг.
Государственные краткосрочные и среднесрочные обязательства
Разработка процедуры подготовки решения о целесообразности залога ценных бумаг
Муниципальные ценные бумаги
Вернуться к списку публикаций