2011-06-14 09:00:29
ГлавнаяБиржи и биржевое дело — Восстановление рынка государственных ценных бумаг в Российской Федерации



Восстановление рынка государственных ценных бумаг в Российской Федерации


Рынок ценных бумаг, в том числе государственных, в России прошел в своем развитии через три периода, в каждом из которых он играл в экономике разную роль и имел свои отличительные черты. Первый период был наиболее длительным: от петровских реформ до конца 1917 г., когда этот рынок был ликвидирован. Второй период 1922-30 гг. - время его ограниченного и краткого восстановления в годы «новой экономической политики». Третий период - время подлинного возрождения российского рынка ценных бумаг - начался при переходе к рыночной экономике, т.е. в конце 80-х и, особенно, в начале 90-х годов. Экономические реформы сразу поставили вопрос о необходимости восстановления в стране рынка капитала и его финансовых инструментов. После изменения в России в 1991 г. политических условий этот процесс пошел особенно быстро. Уже в 1991-92 гг. была законодательно определена возможность приватизации государственной собственности путем создания акционерных обществ, стало расти число коммерческих банков, начали создаваться фондовые биржи и другие финансовые институты рынка, были приняты исходные законодательные акты («Положение о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР» и Закон «О налоге на операции с ценными бумагами»).

В 1991 г. начал формироваться рынок государственных ценных бумаг. ЦБ РФ стал внедрять в практику рынка внебиржевые аукционы государственных облигационных займов (как форму их первичного распределения), а также ввел систему постоянной торговли и котировки облигаций Государственного республиканского внутреннего займа РСФСР 1991 г. В 1995-96 гг. появились такие основополагающие документы как «Концепция развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации» и Законы «Об акционерных обществах» и «О рынке ценных бумаг».

С развитием рынка государственных ценных бумаг в России связаны определенные национальные интересы, представляющие собой комплекс макроэкономических и макрополитических задач, которые, в частности, предполагают восстановление процессов расширенного воспроизводства, повышение его эффективности путем мобилизации инвестиционных ресурсов, как внутри, так и вне страны, усиление социальной ориентации экономики и повышение стабильности общества, укрепление экономического суверенитета государства.

Население России, как свидетельствуют последние годы, готово инвестировать свои средства в государственные ценные бумаги лишь при условии их высокой доходности и надежности. «Социальная составляющая» рынка ценных бумаг - полная финансовая безопасность населения, а поэтому государство должно укрепить доверие населения к ценным бумагам. Для этого необходимо, в частности, разработать специальную образовательную программу (в системе высшего и среднего образования), в которой указать что «защита частной собственности - стержень государственной политики в области развития рынка капиталов».

Рынок государственных ценных бумаг это один из наиболее регламентированных рынков в мире, что объясняется сложностью как самого его товара, так и связанных с его производством и размещением экономических отношений. Он требует разработки особой стратегии государства, которая должна способствовать финансированию дефицита бюджета с помощью ценных бумаг, без инфляции, а также привлечению иностранных инвестиций в экономику. Неотъемлемой частью этой стратегии должна быть разработка государственной программы заимствования средств на рынке ценных бумаг. Государство в 1993-97гг. осуществило большие заимствования на рынке ценных бумаг, которые, однако, еще далеки от размеров заимствования на развитых рынках.

В 1996 г. Министерство финансов РФ имело право привлечь для бюджетных целей 57 трлн. руб. за счет доходов, получаемых от размещения государственных облигаций на внутреннем рынке (остальная часть дефицита бюджета должна была быть покрыта за счет средств внешнего рынка). В целом с этой задачей удалось успешно справиться. В 1996 г. была снижена цена заимствования по государственным ценным бумагам со сроком погашения 3, 6 и 7 месяцев. Их доходность была на уровне 32-35% годовых, что являлось хорошим показателем для существовавшей в этом году ситуации. Подобная доходность может считаться нормальной потому, что она была почти равна инфляции. На некоторые виды государственных ценных бумаг спрос намного опережал предложение. Так, спрос на облигации 10-й серии сберегательного займа в 2.5 раза превышал предложение, на 11-ю серию - в 3 раза. Облигация этого займа номиналом в 100 тыс. руб. продавалась за 102.250 руб., что весьма престижно.

Б.И. Златкис (начальник Департамента ценных бумаг Министерства финансов РФ) писала, что в 1996 г. удалось успешно справиться с проблемами внутреннего долга и профинансировать расходы бюджета в размере 50 трлн. руб. Вместе с тем она отмечала, что государственный внутренний долг России все еще очень велик - 300 трлн. руб. В 1997 г. должен быть решен ряд важных проблем: введен налог на доходы по государственным ценным бумагам, размещена эмиссия ГКО объемом 15 трлн. руб. и определен статус нерыночных займов государства (т.е. займов, не имеющих вторичного рынка).

В России на объемы государственного заимствования влияют принятые долгосрочные инвестиционные программы и размер накопленного государственного долга. Государство должно подразделять свои ценные бумаги на инструменты денежного рынка (краткосрочные ценные бумаги) и на инструменты рынка капитала (ГДО). Они должны быть доступными для всех инвесторов (прежде всего, для коллективных). Это требует создания на основе новейших компьютерных технологий государственной Долговой книги, что позволит напрямую владеть государственными ценными бумагами любым категориям инвесторов.

Федеральное правительство и ЦБ РФ призваны совместно использовать государственные ценные бумаги для осуществления кредитно-денежной политики государства. При этом ЦБ РФ ограниченно участвует в операциях с государственными ценными бумагами на открытом рынке (сглаживает резкие колебания конъюнктуры рынка ценных бумаг). Ему предоставлено право активно применять практику оперативного выпуска ценных бумаг, абсорбировать с их помощью кратковременные избытки денежных средств в коммерческих банках. Задачей является переход к системе ежедневного первичного размещения кратко - и сверхкраткосрочных ценных бумаг для оперативного регулирования ликвидностью коммерческих банков, нужд государственного бюджета.

ЦБ РФ предоставлено также право совершения сделок залога и ломбардных операций с государственными ценными бумагами и установления ломбардных ставок, что представляет собой дополнительный механизм кредитной политики государства и является основой рефинансирования коммерческих банков. Ломбардные операции осуществляются, главным образом, под залог ГКО и ОФЗ. В дальнейшем число принимаемых в залог государственных ценных бумаг будет расти.

Рынок государственных ценных бумаг в России находится под воздействием налоговой политики правительства. Она нацелена на максимальное использование методов стимулирования развития этого рынка. Налоговая политика государства строится на принципах унификации налоговых ставок, включения в состав затрат в целях налогообложения отрицательных разниц, образующихся при падении цен на приобретенные субъектами рынка ценные бумаги, отказа от установления налоговых льгот по отдельным видам ценных бумаг, освобождения от двойного налогообложения всех форм коллективных инвестиций, отказа от введения любых видов налогов с оборота ценных бумаг и т.п.

Национальная модель рынка ценных бумаг в России, в т. ч. и государственных, должна быть сконструирована исходя из следующих предпосылок:

- Россия во многом самостоятельная экономическая система, она не тяготеет ни к одному из финансовых центров мира и намерена поддерживать отношения со всеми ими;

- Россия стремиться к превращению в самостоятельный финансовый центр, а потому будет использовать только те элементы зарубежных финансовых рынков, которые обеспечат ей максимум конкурентоспособности.

Таким образом, Россия должна формировать свою собственную модель рынка ценных бумаг, отвечающую ее национальным интересам, а не заимствовать эту модель у США или стран Западной Европы. При этом не исключено применение различных моделей для государственных, муниципальных и корпоративных ценных бумаг. Все это потребует дальнейшего совершенствования нормативно-правовой базы рынка ценных бумаг.

Событием для российского рынка ценных бумаг стало решение принятое 30.09.96 г. Мировой финансовой корпорацией (YFC) Мирового банка о начале ежедневного исчисления индекса по российским акциям. Таким образом, Россия была официально включена в число развивающихся рынков ценных бумаг, а ее национальный рынок стал частью мирового инвестиционного пространства (сейчас число стран с развивающимся рынком ценных бумаг равно 28, но в ближайшее время оно должно достигнуть 44).

Российский рынок государственных ценных бумаг все больше интегрируется в международный. Особенно интенсивно это происходило в 1996-97 гг. Интеграция представляет собой двухсторонний процесс:

1) иностранные инвесторы приобретают российские государственные облигации на внутреннем рынке страны;

2) российские государственные облигации реализуются на национальных рынках других стран.

Право приобретать ценные бумаги российского государства нерезиденты получили с момента их выпуска. Однако в течение ряда лет оставался нерешенным вопрос о праве нерезидентов распоряжаться процентным доходом. В январе 1996 г. ЦБ РФ принял важное решение: нерезиденты получили право не только приобретать ГКО (они представляют для нерезидентов наибольший интерес), но и распоряжаться получаемой прибылью. Правительство РФ с помощью либерализации рынка ГКО высказало свое намерение уже в ближайшие полгода получить от иностранных инвесторов 2-3 млрд. долл.

Вопрос о репатриации прибыли нерезидентами - ключевой. Неограниченных прав в этом отношении им не было предоставлено. Право репатриации обставлено существенными ограничениями:

1) средства, предназначенные для торговли ГКО, нерезиденты должны переводить на счета российских загранбанков, сюда же будут поступать и их доходы;

2) нерезиденты могут покупать ГКО только на аукционах и ждать срока их погашения, перепродажа на вторичном рынке запрещена;

3) была введена 10% квота на участие нерезидентов в аукционах ГКО;

4) обменный курс валют устанавливается ЦБ РФ.

Очевидно стремление ЦБ РФ ограничить доходы нерезидентов по ГКО, сблизить их, скорее всего, с доходностью аналогичных облигаций в западных странах.

Первое размещение российских государственных облигаций (т. н. еврооблигаций) произошло в ноябре 1996 г. С тех пор эмиссии еврооблигаций имели место трижды:

- 27 ноября 1996 г. были выпущены еврооблигации на сумму по номиналу равную 1 млрд. долл. (срок займа 5 лет, купонный доход 9.25%);

- 23 марта 1997 г. были выпущены еврооблигации на сумму по номиналу равную 1 млрд. немецких марок (срок займа 7 лет, купонный доход 9%);

- 26 июня 1996 г. были выпущены еврооблигации на сумму по номиналу равную 2 млрд. долл. (срок займа 10 лет, купонный доход 10%);

Осенью 1997 г. Правительство РФ объявило о намерениях в ближайшее время осуществить еще одну эмиссию своих еврооблигаций.

Российские государственные облигации пользуются успехом во многих регионах мира. Так, в июле 1997 г. от размещения их 3-го выпуска на счета ЦБ РФ поступило 2 млрд. долл. Более 50% было размещено в США, в Европе 23%, Азии 24%. Министерству Финансов РФ удается размещать еврооблигации на очень приемлемых условиях. Успех России на международных фондовых рынках настолько очевиден, что журнал «Euromoney» присудил ей приз «лучшего заемщика-новичка» (the best debut borrower).

Английская газета «Financial Times» отмечала, что спрос на российские еврооблигации превысил ожидаемый уровень и отражает интерес к ним западных инвесторов. «Кроме того - продолжает газета - успех этих выпусков расчистил путь муниципальным властям, которые надеются завоевать международные рынки капитала. Ожидается, что в ближайшем будущем еврооблигации выпустят Петербург и Нижний Новгород, за ними должны последовать корпоративные облигации «Газпрома» и «ЛУКойл».

В тоже время некоторые эксперты, например журнала «Global investor» обращают внимание на риск, связанный с инвестициями в российские государственные ценные бумаги (вспоминают историю с облигациями Внешторгбанка, указывают на противоречия в законодательстве, опасаются обесценивания рубля и т. п.)

Перспектива развития в России рынка ценных бумаг, в том числе федерального правительства и муниципалитетов, напрямую связаны с политическим развитием страны. Я. М. Миркин считает возможными связующие варианты развития российского рынка ценных бумаг под воздействием политических факторов:

1) Если в России в ближайшие годы будет усиливаться централизованное руководство экономикой (плановое начало), расти государственная собственность, то неизбежно восстановление монобанковский системы (даже если она формально будет двухуровневой), дальнейшее огосударствления денежных ресурсов и финансово-кредитных отношений. В результате рынок ценных бумаг постепенно может прекратить свое существование (хотя смогут сохраняться внешние облигационные займы и нерыночные облигации для населения). Экономический рост будет возобновлен за счет административного перераспределения денежных средств в пользу государства. Этот вариант возможен в случае прихода к власти политических сил, ориентирующихся на директивную экономику (КПРФ).

2) Если в России к власти придут силы, ориентирующиеся только на национальную модель капитализма, то начнет формироваться фундаменталистская экономика, т.е. экономика замкнутая на идее национальной обособленности. Это будет смешанная экономика типа экономики стран третьего мира. Имеются в виду гипертрофированная роль государства (бюджета и Центрального банка), политика местного протекционизма и, в результате, низкая активность и небольшой объем рынка ценных бумаг. Такой вариант развития рынка ценных бумаг возможен в результате прихода к власти национально-патриотических сил.

3) Если в России будет продолжен курс рыночных реформ, создание «либеральной экономики», будут учитываться не только собственные, но и наднациональные интересы, то в этом случае российская финансово-банковская система сможет интегрироваться в международное сообщество. Такой подход означает не только стремление к сохранению научно-технического и производственного потенциала России, но и строительство быстрорастущей экспортно-ориентированной экономики, обеспечивающей высокий уровень жизни и образования граждан. В этом случае рынок ценных бумаг будет успешно развиваться и обеспечивать необходимые для экономического роста инвестиции. Этот вариант возможен в случае, если власть будет в руках правоцентристских сил.

Я.М. Миркин высказывается за последний вариант развития российского рынка ценных бумаг, справедливо указывая, что для этого необходимо, чтобы политика стабилизации сменилась политикой экономического роста (что, в частности, потребует сокращения рынка государственных ценных бумаг). Вместе с тем он не исключает, что самым реальным окажется вариант создания эклектичной экономики (и, соответственно, рынка ценных бумаг), которая может стать результатом компромисса правящих сил, Центра и КПРФ. Острейший дефицит финансовых ресурсов потребует сохранения либерального курса, но сила социального сопротивления может потянуть страну назад. Рассмотренные выше альтернативные пути развития экономики страны и рынка ценных бумаг кажутся реальными.


Карпухина Ольга Александровна







Интересное:


Восстановление рынка государственных ценных бумаг в Российской Федерации
Критерии отбора ценных бумаг, используемых центральными банками при осуществлении банковских операций
Государственные ценные бумаги Российской Федерации в 1993-1997 гг.
Операции Центрального банка по переучету векселей
Эмиссия коммерческими банками собственных ценных бумаг
Вернуться к списку публикаций