2013-06-27 15:23:39
ГлавнаяБиржи и биржевое дело — Структура и организационные особенности рынка еврооблигаций



Структура и организационные особенности рынка еврооблигаций


Основные виды еврооблигаций, их эмитенты, и инвесторы.

Рынок еврооблигаций с момента своего возникновения начинает поступательное развитие. Особенно успешно оно осуществляется в 80-90-е гг. При этом инструменты рынка еврооблигаций становятся все более разнообразными. Помимо традиционных необеспеченных облигаций с фиксированной купонной ставкой (т.н. straight bonds или plain vanilla bonds), с возникновением значительных колебаний курсов большое распространение получают облигации с плавающими ставками.

Вместе с тем обычные облигации с фиксированной ставкой преобладают на еврорынке. Еще в середине 90-х гг. из общей суммы международных эмиссий 70% приходилось на обыкновенные облигации (straights) и примерно 20% на облигации с плавающей процентной ставкой и 9% на конвертируемые облигации и облигации с варрантом. Рассмотрим основные виды облигаций имеющих хождение на еврорынке.

Обычные облигации с фиксированной ставкой предполагают, что проценты по ним устанавливаются фиксированные с момента их выпуска. Они могут быть оплачены либо до окончания срока эмиссии или же после его завершения. Объем таких эмиссий возрастает в случае, когда ставки имеют тенденцию к повышению. Например, еврооблигация в долларах с фиксированным купоном (процентом) выпущена на 10 лет. Стоимость купона 10% годовых. Номинал облигации 1000 долларов. В течение десяти лет по этой облигации заемщику будет выплачиваться 100 долларов дохода с последней выплатой через 10 лет в день погашения самой облигации.

К числу еврооблигаций с фиксированной ставкой относятся облигации, конвертируемые в акции (eguity-linked), облигации с варрантом или сертификатом на подписку, многовалютные облигации. Рассмотрим их основные особенности.

Облигации, конвертируемые в акции, могут быть обращены в акции предприятия - эмитента. В случае конвертации их в акции они не оплачиваются. Конвертируемые облигации появились на начальном этапе функционирования рынка еврооблигаций. Впервые их ввели в пользование компании США, а затем европейские и японские компании. В течение сравнительно длительного периода эти облигации были одним из важных сегментов рынка еврооблигаций. Однако в 90-е гг. их доля в структуре рынка облигаций заметно снижается с 5-10% во второй половине 80-х гг. до примерно 7% в конце 90-х гг. Так, в 1998 г. было выпущено 280 траншей конвертируемых облигаций на сумму около 70,4 млрд. долл., что составляет около 7% всех эмиссий этого года. Конвертируемая облигация обычно рассматривается как простая облигация с опционом. В этом случае опцион, заключающийся в конвертации облигаций в акции компании - эмитента, имеет потенциальную стоимость, в результате существования которой конвертируемая облигация имеет более низкую доходность.

Ставка по конвертируемым евробондам обычно ниже, чем по простым облигациям. Предварительная доставка за обмен варьируется в зависимости от вида эмиссии. Эти ценные бумаги могут быть оплачены досрочно или только по истечении срока, если они не конвертируются в акции. Платеж может быть осуществлен выше паритета.

Когда облигации деноминированы в одной валюте, например, в американских долларах, а акции в другой, например, в корейских вонах, предварительно определенный курс доллара к воне может быть зафиксирован на срок действия облигации.

Конвертируемые облигации обладают серьезными преимуществами для инвестора. Они используют возможности роста курса базовых акций: чем выше их курсовая стоимость, тем больше цена конвертируемых облигаций отражает динамику их курса. Кроме того, падение цены конвертируемых облигаций ограничено секьюритивными характеристиками самой ценной бумаги.

Благодаря своим свойствам конвертируемые облигации в ряде случаев, в особенности для компаний развивающихся стран, оказываются более ликвидными, чем базовые акции. Вместе с тем, если рост курса акций не оправдывает ожиданий, необходимость в итоге погасить задолженность может привести к серьезным финансовым проблемам. Так, в ходе финансового кризиса 1997-1998 гг. ряд компаний из Юго-Восточной Азии оказалось в предбанкротном состоянии, возникшем из-за того, что им было необходимо гасить задолженность по своим конвертируемым облигациям.

Конвертируемые облигации часто предстают как субординированные ценные бумаги. Рейтинговые агентства, как правило, присваивают им рейтинг на одну категорию ниже, чем старшим облигациям того же эмитента. Срок погашения конвертируемых облигаций обычно превышает стандартные выпуски (в среднем 5-7 лет), достигая 15-20 лет.

Объемы конвертируемых облигаций обращающихся на еврорынке и в США примерно равны. Еврорынок более привлекателен для эмитентов более высокой кредитоспособности, рынок в США является более предпочтительным для компаний на грани или ниже инвестиционного качества. Среди российских эмитентов конвертируемые облигации на еврорынке разместила российская компания «Лукойл».

Облигации с варрантом или сертификатом на подписку. Эти облигации предоставляют право на приобретение других активов: акций, облигаций с фиксированной и плавающей ставкой, золота и др. В отличие от конвертируемых облигаций облигации с варрантом, дающие право на приобретение акций, всегда оплачиваются независимо от того, использовано право на подписку или нет. Облигации с правом покупки, обмениваемые на государственные ценные бумаги США (WINGS - warrants into government securities) дают возможность спекулировать облигациями и казначейскими бонами США.

Некоторые облигации этого типа выпускаются с оговоркой о выкупе. Эти облигации представляют определенный интерес для инвестора, в частности, в тех случаях, когда вторичный рынок невелик и возможны трудности с реализацией ценной бумаги.

На еврорынке эмиссия этих облигаций началась еще с середины 80-х гг. В конце 80-х гг. облигации с варрантом составляли до 25% объема новых выпусков. В начале 90-х гг. их доля упала до 9%. Основными заемщиками в этом сегменте рынка были японские корпорации. Однако опасения по поводу переоценки японского рынка акций привело к снижению активности в этом секторе.

В течение 90-х гг. объемы выпусков еврооблигаций с разного рода варрантами заметно снизилась как по числу выпусков, так и по объему выпусков, о чем свидетельствуют данные таблицы № 1.


Таблица 1.

Структура еврооблигационных выпусков с фиксированной и плавающей процентными ставками (01.01. 1980 - 06.05.1999 г.).


Облигации

Объем выпусков (млн. долл.)

Доля %

Число выпусков

С фиксированной ставкой:

3261966,86

75,19

24054

Стандартные

3177953,68

73,25

22940

С возможностью пролонгирования сроков

1130,34

0,03

12

Безакционные

61785,09

1,42

896

Конвертируемые в облигации с плавающей ставкой

2611,26

0,06

24

С варрантами на облигации

6582,25

0,15

60

С «глубоким» дисконтом

1977,18

0,05

12

С корректируемой ставкой процента

6902,03

0,16

74

С валютными варрантами

2188,61

0,05

26

С другими варрантами

836,424

0,02

10

С плавающей ставкой:

1076294,91

24,81

6703

Обычные

1066760,87

24,59

6631

С возможностью пролонгирования сроков

2596,45

0,06

22

Конвертируемые в облигации с фиксированной ставкой

4144,07

0,10

34

С варрантами на облигации

2793,52

0,06

16

ИТОГО:

4338261,77

100,00

30757


Многовалютные облигации представляют ценную бумагу, проценты по которой начисляются в одной валюте (процентные ставки, как правило, довольно низкие), но оплата производится в другой, на базе заранее установленного обменного курса, с учетом определенного процента обесценения валют. Впервые такие облигации появились на швейцарском рынке. Они дают возможность страхования от валютного риска при помощи долгосрочных валютных свопов.

Проценты по этим облигациям выражаются, как приращение на краткосрочный индекс такой, как трехмесячный ЛИБОР. Это приращение остается постоянным, в то время как ЛИБОР может меняться в установленных интервалах. Иногда это приращение осуществляется по ставке ЛИБИД , либо по ставке LI МЕАН, средней между ЛИБИД и ЛИБОР. Размер разницы (spread) по отношению к ставке ЛИБОР или ЛИБИД зависит от условий, складывающихся на рынке и от того, кто является заемщиком. Облигации с плавающей ставкой впервые появились в Европе. Специалисты считают пионерным выпуском таких облигаций FRN итальянской компании ENEL в 1970 г. В 1973 г. модель выпуск FRN стала использоваться на фондовом рынке США.

Рассмотрим пример выпуска еврооблигации с плавающей ставкой, выпущенной на 10 лет. Выплаты по купону, - поквартально, стоимость купона: трехмесячный ЛИБОР в фунтах стерлингах плюс 0,5%, номинал облигации - 100 фунтов стерлингов. В этом случае доходность купона будет меняться каждые три месяца в зависимости от изменения ставки ЛИБОРа, последняя сумма процентов по купону будет выплачена при наступлении срока погашения самой облигации, тогда же будет выплачена и сумма номинала облигации. Предположим, что ЛИБОР при выпуске бонда был 12%, следовательно, процентная ставка по купону будет 12,5%, что означает, что через три месяца держатель облигации получит 12,5% от 1000 деленное на 4 или 31,25 фунтов стерлингов.

Заметно расширился список валют используемых в еврооблигационных займах. Стали использоваться даже такие экзотические валюты, как, например, южноафриканский ранд, аргентинские песо, хорватские куны и даже российские рубли.

С момента введения единой валюты «евро» для 11 стран - членов ЕС начался выпуск еврооблигаций с номиналом в новой валюте. С созданием, т.н. «Евролэнда» любая эмиссия государственных облигаций стран участниц валютного союза будет происходить в евро. Как полагают специалисты, с уменьшением инфляционного риска и риска изменения экономических и правовых условий игры, на рынке должно начаться постепенное снижение процентной ставки по еврооблигациям.

На финансовом рынке существуют различные виды FRN, например, облигации «мини-макс», «FLIP-FLOP», облигации с регулируемыми ставками облигации с фиксированным верхним пределом, облигации с валютным опционом. Рассмотрим некоторые их особенности.

Облигации «мини-макс». По этому виду облигаций устанавливается минимальный и максимальный предел колебаний процентных ставок. Поскольку существование верхнего предела процентной ставки ограничивает потенциальную прибыль инвестора, получаемые им проценты обычно выше, чем по эмиссии с плавающими ставками. С ростом процентных ставок количество этих эмиссий заметно уменьшилось, так как из-за наличия верхнего предела они становились мало чем отличимыми облигаций с фиксированной ставкой.

Облигации FLIP-FLOP дают возможность инвестору в момент начисления процентов конвертировать облигации в краткосрочные ценные бумаги. Вместе с тем инвестор имеет право вновь конвертировать эти облигации по истечении срока в более долгосрочные бумаги.

Облигации с регулируемыми ставками (mis-match), т.н. асимметричные представляют собой займы с плавающей ставкой, проценты по которым пересматриваются чаще, чем за период между двумя процентными выплатами. Например, ставка по эмиссии пересматривается каждый месяц, а проценты выплачиваются один раз в три месяца.

Этот вид облигаций особенно привлекателен для тех инвесторов, которые финансируют владение ценными бумагами посредством займов на еврорынке. Например, когда кривая динамики процентных ставок имеет позитивную направленность (т.е. ставки по краткосрочным ценным бумагам меньше ставок по долгосрочным), инвесторы могут финансировать свои вложения, осуществляя заем сроком на один месяц и получая при этом более высокие проценты по трехмесячным ценным бумагам.

Эти преимущества исчезают, если кривая процентных ставок негативна. Чтобы исключить подобные отрицательные моменты, по некоторым эмиссиям предлагается процент, определенный на основе наивысшей ставки трех последних месяцев.

Объемы выпусков облигаций с плавающей ставкой колеблются в период существования еврорынков от 10 до 40%. К числу важнейших факторов оказывающих существенное влияние на их флотацию следует отнести: предложение банковского кредита, соотношение уровней фиксированных и плавающих ставок в процентных своп контрактах (interest rates swaps), ликвидность вторичного рынка. Облигации с плавающей ставкой пользовались заметной популярностью в первой половине 80-х гг. в период высоких темпов инфляции и колебаний процентных ставок, а также в конце 90-х гг. в период мирового финансового кризиса. Основными эмитентами на этом сегменте рынка являются банки и финансовые компании, для которых значительная доля работающих активов приносит доход по плавающей процентной ставке. В силу этого заимствования под плавающую ставку процента должно способствовать сокращению активно-пассивных операций.

На еврорынке выпускаются и другие ценные бумаги, например, облигации с нулевым купоном. Интерес инвесторов в этом случае заключается в самой облигации, а не в процентах, которые можно было бы не получить. Этот интерес определяется благоприятным налоговым режимом той или иной страны. В основном такие облигации выпускаются в немецких марках и швейцарских франках.



← предыдущая страница    следующая страница →
12345




Интересное:


Формирование портфеля ценных бумаг
Облигации Сберегательного займа РФ
Государственные ценные бумаги: сущность и назначение
Рынок ценных бумаг и их природа
Направления конструирования новых государственных ценных бумаг на российском рынке
Вернуться к списку публикаций