2011-08-20 18:45:16
ГлавнаяМировая экономика — Валютный кризис как фактор усиления межгосударственного регулирования в мировой валютной системе



Валютный кризис как фактор усиления межгосударственного регулирования в мировой валютной системе


90-е гг. двадцатого столетия можно смело назвать временем возрастающей нестабильности в мировой валютной системе, чему свидетельствует существенное увеличение числа валютных кризисов. Согласно данным, собранным Ж. Эскуивель и Ф. Ларрейн, в период с 1975 по 1996 год в 30 наблюдаемых ими странах произошло 117 подобных явлений. В условиях системы плавающих валютных курсов и либерализации мировых финансовых рынков последствия таких событий принимают поистине глобальный характер. Современные валютные катаклизмы в небольших по величине и степени участия в мировой экономике странах могут привести к существенным пертурбациям в мировом сообществе. Ярким примером тому служит Азиатский кризис 1997 года, когда девальвация бата - национальной валюты Таиланда - страны, которая не играет ведущих ролей в современном мировом хозяйстве, - имела ошеломляющие последствия не только для стран юго-восточной Азии, но и для всей мировой валютно-финансовой системы в целом. Однако валютным кризисам подвержены не только развивающиеся страны или страны с переходной экономикой, но и государства, попадающие в категорию промышленно-развитых. Доказательством этому является серия девальваций европейских национальных валют в период с 1992 по 1993 год, когда среди «пострадавших» оказались, в том числе, шведская крона, английский фунт стерлингов, французский франк.

Кризис Европейской валютной системы 1992-93 гг. стал серьезным испытанием для интеграционных процессов в Европе. Отказ в июне 1992 г. датского народа ратифицировать Маастрихтский договор, угроза принятия подобного решения при голосовании во Франции, а также изменение общей экономической ситуации в связи с объединением Германии, сокращением торговых связей со странами бывшего социалистического блока и снижением конкурентоспособности европейских товаров на мировом рынке в результате падения курса доллара побудили участников валютного рынка провести целую серию спекулятивных атак на валюты стран, входивших в ЕВС, а также на денежные единицы, привязанные к ЭКЮ в одностороннем порядке. Первыми жертвами оказались финляндская марка. Вслед за ней были девальвированы и переведены на режим свободного плавания фунт стерлингов и итальянская лира. Следующими объектами атак валютных спекулянтов стали французский франк, датская крона и ирландский фунт. Одновременно, для сохранения курсов своих валют в оговоренных пределах правительства Испании, Португалии и Ирландии временно ужесточили валютные ограничение, однако подобные мероприятия не уберегли денежные единицы этих стран от девальвации. К концу 1992 г. были девальвированы португальское эскудо, испанская песета, а норвежская и шведская кроны, несмотря на все старания своих центральных банков, перешли к свободному плаванию. В первой половине 1993 г. девальвировался ирландский фунт. Французский франк и датская крона оставались под постоянными спекулятивным давлением. За этими событиями стоял углубляющийся спад и растущая безработица в экономике стран ЕВС. В тоже время, Бундесбанк, опасаясь всплеска инфляции в связи с объединением Германии, соглашался пойти лишь на постепенной сокращение процентных ставок в стране. Непрекращающиеся спекулятивные атаки на валютном рынке вынудили министров Европейского союза в конце лета 1993 г. расширить диапазон колебаний валютных курсов стран ЕВС до 15%. «Это изменение было единственным способом, позволившим французскому правительству избежать девальвации франка и в тоже время дать возможность Бундесбанку сокращать процентную ставку в Германии постепенно».

Девальвации валют ЕВС стали не единственным значимым примером нестабильности на мировом валютном рынке в 90-ых гг. Следующий крупный валютный кризис разразился всего через два года на противоположном побережье Атлантики - в странах Латинской Америки. Наихудший вариант развития событий случился в Мексике.

Причиной «текилового кризиса» - как прозвали события 1994-95 гг. - стала неоднозначная экономическая политика мексиканского правительства. «Несмотря на то, что власти Мексики, с первого взгляда, проводили достаточно разумную политику по снижению импортных торговых тарифов и приватизации экономики, позволившие к 1994 г. преобразовать дефицит бюджета в профицит, темпы экономического роста для развивающейся экономики были недостаточными: только 3% в год. Кроме того, приток капитала в страну, выросший с 1989 г. по 1994 г. с 0% до 5% ВВП, не способствовал увеличению инвестиций в производство, доля которых за соответствующий период выросла всего на 0,5%, а направлялся, в основном, на местный финансовый рынок. Все
вышеперечисленные факторы в условиях фиксированного курса песо к американскому доллару делали мексиканскую экономику неконкурентоспособной». В декабре 1994 г., после ряда политических убийств в стране и не совсем чисто проведенных выборов нового президента, власти Мексики столкнулись с массовым оттоком иностранного капитала из страны. За несколько месяцев золотовалютные резервы банка Мексики снизились с 30 млрд.$ до 5 млрд.$. В этих условиях, понимая невозможность сохранения фиксированного паритета национальной валюты по отношению к доллару, власти Мексики приняли решение о девальвации. Снижение стоимости песо составило 50%. Опасаясь возникновения в мексиканской экономике глубокой депрессии и возможности «перекидывания» кризиса на другие латиноамериканские страны, США предприняли беспрецедентные меры по оказанию помощи южному соседу. Совместно с МВФ и другими международными организациями Мексике предоставили стабилизационный пакет в размере 50 млрд.$: 20 млрд.$ - непосредственно из Соединенных Штатов, 17,8 млрд.$ -от МВФ, 10 млрд.$ - от европейских центральных банков и 2 млрд.$ - от Канады. Этих мер оказалось достаточно для восстановления доверия инвесторов и предотвращения распространения «текилового эффекта» на другие развивающиеся рынки.

Но, пожалуй, самым судьбоносным для дальнейшей эволюции мировой валютной системы кризис, заставивший официальных лиц не только развивающихся, но и развитых стран, обратить свое внимание на проблему нестабильности на валютных и финансовых рынках, стал Азиатский кризис 1997 г., давший толчок Российскому и Бразильскому кризисам 1998 г. и 1999 г. соответственно.

Азиатский регион долгое время представлял собой образцовый пример проведения экономических преобразований. Бурный экономический рост азиатских тигров сопровождался массовым притоком иностранного капитала. Радужные перспективы отечественных экономических систем, а также фиксированные курсы национальных азиатских валют по отношению к доллару США, существенно снижавшие валютный риск, способствовали увеличению заимствований региональных банков на мировых рынках под низкие проценты, конвертации полученных средств в местную валюту и вложению их на местных финансовых рынках.

По сей день никто из экономистов не в состоянии дать четкого ответа о причинах, в одночасье разрушивших с годами сформировавшуюся схему. Кто-то ссылается на падение мировых цен на полупроводники - основной вид экспорта стран азиатского региона, кто-то говорит о резком падении курса йены по отношению к доллару, которое, в условиях жесткой привязки азиатских валют к американской денежной единице, снизило конкурентоспособность продукции из Восточной и Юго-Восточной Азии на мировых рынках. Некоторые местные официальные лица склонны винить во всем крупных валютных спекулянтов, например Дж. Сороса, якобы сознательно обесценивших азиатские валюты с целью получения прибыли. И хотя сегодня многие эксперты утверждаю, что Азиатский кризис легко предсказывался, никто 2 июля 1997 г. не придал большого значения девальвации и переходу к режиму свободного плавания таиландского бата. Более того, когда через две недели начался обвал курсов индонезийской рупии, филиппинского песо и малазийского ринггита, приведший к тому, что вышеназванные валюты подешевели к сентябрю 1997 г. на 30-40%, большинство аналитиков предпочитало рассматривать данное явление как «региональный феномен». Тем не менее, объявление о предоставлении МВФ и рядом азиатских стран Таиланду стабилизационного кредита в размере 17,2 млрд.$ не смогло успокоить рынки.

Когда в октябре 1997 г. кризис перекинулся на Гонконг, инвесторы ощутили всю серьезность положения. Поскольку гонконгская валютная система, функционирующая на базе валютного совета, при поддержке национального банка Китая блестяще отражала мощные спекулятивные атаки, основной удар пришелся на фондовой рынок и рынок недвижимости страны. Паника на Гонконгской бирже вызвала резкое снижение фондовых индексов во всем мире, включая Соединенные Штаты. В ноябре жертвой кризиса стала Южная Корея. В отличие от предыдущих событий угроза коллапса одиннадцатой экономики мира всерьез напугала политиков и экономистов во всем мире. Срочно было принято решение о выделении стране кредита в размере 55 млрд.$, из которых 21 млрд.$ должен был предоставить МВФ, 10 млрд.$ - Мировой банк, 4 млрд.$ - Азиатский банк развития и 20 млрд.$ - правительства промышленно развитых государств. Месяцем раньше МВФ принял решение о выделении 40 млрд.$ кредита Индонезии. Такие решительные меры со стороны Международного Валютного Фонда и руководителей ведущих держав мира несколько успокоили инвесторов. Паника на рынках сменилась неким нервозным затишьем.

Новая волна кризиса разразилась летом 1998 г., когда правительство России объявило дефолт по своим внутренним займам, ввело трехмесячный мораторий на выплату долга и девальвировало рубль. Обвал российской валюты ударил по Латинской Америке, спровоцировав девальвацию бразильского реала в январе 1999 г. Пострадавшим оказался и МВФ. После раздачи всех пакетов финансовой помощи, «к концу 1998 г. резервы Фонда, которые он реально мог бы использовать для экстренных стабилизационных кредитов странам, терпящим финансовые бедствия, упали до минимального за всю историю уровня 5-9 млрд.$». Для сравнения, по оценкам экспертов только для урегулирования ситуации в Бразилии на тот период времени требовалось 20-30 млрд.$.

Выше приведены примеры только наиболее значимых валютных кризисов 90-х гг. двадцатого века. Общее количество таких примеров, как было отмечено в начале данного раздела, намного больше. В действительности, учитывая частоту подобных явлений в последнее время можно смело сказать, что последнее десятилетие уходящего века прошло под знаком возрастающей нестабильности валютных рынков. В связи с этим дальнейшее изучение проблемы эволюции мировой валютной системы на современном этапе невозможно без детального осмысления такого феномена как валютный кризис, осознания его сути, логики развития, определяющих причин и вытекающих последствий.

Прежде всего, необходимо дать четкое определение валютного кризиса. Сделать это несколько сложнее, чем может показаться на первый взгляд, так как в работах отдельных авторов, посвященных этой проблеме, используются порой существенно отличающиеся друг от друга варианты данного понятия. Тем не менее, большинство специалистов сходится во мнении, что под валютным кризисом следует понимать резкое и значительное снижение номинального курса национальной валюты. Учитывая, что при режиме плавающих валютных курсов стоимость национальной денежной единицы по отношению к иностранной постоянно колеблется, возникает вопрос: «Что понимать под «резким и значительным снижением»? Для разрешения данной проблемы вводится так называемый пороговый уровень девальвации национальной валюта, при выходе за который отклонение номинального курса денежной единицы можно рассматривать как валютный кризис. Мнения отдельных авторов по поводу величины порогового уровня расходятся. Так, Д.Френкель и Э. Роуз для определения валютного кризиса используют 25%-ое снижение номинального курса национальной валюты по отношению к американскому доллару по сравнению с показателем предыдущего года, при условии, что между двумя валютными кризисами в одной стране прошло не менее трех лет. Ж. Эскуивель и Ф. Ларрейн предлагают несколько иной вариант. По их мнению, разумно говорить о валютном кризисе только в том случае, если «снижение номинального курса национальной валюты сопровождается резким и существенным падением реального курса, что позволяет исключить из понятия валютного кризиса номинальное обесценение валюты в силу исключительно инфляционных различий между странами». Кроме того, при определении понятия валютного кризиса необходимо учитывать «нормальное» отклонение курса валюты той или иной страны. Собрав данные по тридцати странам, в число которых входили как развивающиеся, так и индустриально-развитые, за 21 год (с 1975 по 1996 год), Ж. Эскуивель и Ф. Ларрейн пришли к выводу, что «о валютном кризисе в отдельно взятой стране можно говорить в том случае, если, во-первых, девальвация реального курса национальной валюты в течение трех месяцев составила не менее 15%, а, во-вторых, падение реального курса национальной валюты в течение месяца в 2,54 раза превысило уровень нормального отклонения курса данной валюты». Похожий критерий валютного кризиса предлагают в своей работе И. Голдфьян и Р. Вальдес. Проанализировав данные за тринадцать лет (с мая 1984 по май 1997) по 26 преимущественно развитым странам, авторы пришли к выводу, что «о валютном кризисе можно говорить в том случае, если падение номинального курса национальной валюты в 1,96 раза превышает значение нормального отклонения и при этом в 1,5 раза больше уровня снижения курса за последний месяц. Кроме того, между двумя валютными кризисами должно пройти не менее двух месяцев».

Определенные различия в оценках порогового уровня снижения номинального и реального валютных курсов могут быть объяснены тем, что вышеназванные авторы проводили исследования стран, относящихся к разным группировкам. Если Д.Френкель и Э. Роуз занимались проблемой валютных кризисов в развивающихся странах, то И. Голдфьян и Р. Вальдес проводили анализ государств с высоким уровнем дохода. Очевидно, что один и тот же уровень отклонения валютного курса может быть воспринят по разному, в зависимости от страны, в которой проводится исследование. Так, колебания валютного курса приемлемые, например, для Бразилии, России или Индонезии, абсолютно недопустимы для Великобритании, Франции или Германии. В этой связи при дальнейшем изучении вопроса целесообразно использовать критерии валютного кризиса, выдвинутые Ж. Эскуивель и Ф. Ларрейн, в силу того, что их исследование, базирующееся на анализе стран, относящихся как к группе развитых, так и развивающихся, претендует на большую универсальность, чем работы других экономистов.

Дав четкое определение валютного кризиса, можно приступать к вопросу о причинах его возникновения и путях развития. На сегодняшний день выделяют два типа моделей валютного кризиса: «каноническую» (canonical crises model) или модель «первого поколения» (first generation model), которая является исторически первой, и модели «второго поколения» (second-generation models), представляющие собой переосмысление основных положений «канонической» модели.

«Каноническая» модель была впервые представлена в 1979 году американским экономистом П. Кругманом и переработана Р. Фладом и П.Гарбером в 1984 году. В основе данной модели лежали выводы, сделанные С. Салантом и Д. Хендерсоном в их исследовании проблемы стабилизации цен на некий товар (финансовый актив) посредством создания международного агентства, устанавливающего официальный - «справедливый» - уровень цен и поддерживающего его путем операций купли/продажи на рынке. Заключение, к которому пришли авторы, гласит, что подобная схема всегда будет объектом разрушительных спекулятивных атак.

Суть «канонической» модели валютного кризиса состоит в том, что ухудшающаяся экономическая ситуация в стране вступает в противоречие с валютной политикой страны, направленной на поддержание стабильного (фиксированного) валютного курса. Рост дефицита бюджета или слабая банковская система подталкивают государство к увеличению денежной массы. Эти шаги приводят к падению «теневого» курса национальной валюты - курса, который сложился бы на рынке при отсутствии каких-либо действий со стороны государственных органов. Однако центральный банк, несмотря ни на что, продолжает поддерживать курс национальной денежной единицы на прежнем уровне посредством интервенций на валютном рынке, что, в свою очередь, приводит к истощению его золотовалютных резервов и, в конечном счете, девальвации национальной валюты.

Таким образом, с точки зрения авторов «канонической» модель валютные кризисы, не возникают сами по себе и могут быть достаточно легко предсказаны. Основные причины, вызывающие подобные катаклизмы - противоречия в экономической политике государства, а именно: продолжительное существование дефицита бюджета, финансируемого путем эмиссии, или слабость банковской системы, поддерживаемой за счет увеличения объемов кредитов, предоставляемых центральным банком, с одной стороны, и проведение политики фиксированного валютного курса, с другой. «Модель [первого поколения] наглядно демонстрирует, что спекулятивная атака на национальную денежную единицу не являются следствием иррационального поведения инвесторов или манипуляций со стороны крупных игроков, а, наоборот, есть логический результат сложившейся ситуации, при которой держать данную валюту в случае отказа от фиксации ее сегодняшней стоимости становиться невыгодно».

Однако, несмотря на свое главное достоинство - установление взаимосвязи между необоснованной экономической политикой и валютным кризисом, «каноническая» модель имеет ряд существенных недостатков, значительно ограничивающих сферу ее применения в реальной жизни. Основной недостаток заключается в том, что действия государственных органов представлены в данной модели слишком упрощено. «Модели, подобные «канонической», есть ни что иное, как изящная притча о том, как рациональные финансовые рынки реагируют на необоснованную макроэкономическую политику руководства страны. Этот тип моделей не принимает во внимание разнообразия вариантов проведения экономической политики...». Действительно, модель «первого поколения» предполагает, что государство будет слепо печатать деньги для того, чтобы покрыть дефицит бюджета, а центральный банк - упрямо проводить интервенции для поддержания фиксированного курса национальной валюты до тех пор, пока не потратит последний цент из своих золотовалютных резервов. В реальной жизни дело обстоит иначе. Инструментарий проведения экономической политики, направленной на достижение сбалансированного бюджета, а также валютной политики центрального банка, нацеленной на поддержание фиксированного курса национальной валюты, значительно шире. Очевидно, что использование того или иного набора инструментов имеет свои издержки. Таким образом, политика властей сводится не к простому механическому повторению определенного действия направленного на получение желаемого результата, а к выбору наиболее оптимальной комбинации рычагов воздействия на экономическую систему для достижения поставленной цели. Иначе говоря, правительство выступает в роли активного участника процесса, стремящегося к максимизации заданной целевой функции, в области допустимых значений которой существует множество точек равновесия.

Популярность «канонической» модели среди экономистов резко упала после того, как она оказалась неспособной дать вразумительных объяснений девальвации европейских валют в 1992-93 годах. По мнению М. Обстфельда - одного из родоначальников моделей «второго поколения» - главная причина заключалась в том, что целый ряд факторов, оказывающих решающее воздействие на валютный рынок и курсы национальных валют, оказался неучтенным в «канонической» модели. «Для развитых европейских стран, имеющих доступ к мировым рынкам капиталов величина [золотовалютных] резервов сегодня играет гораздо менее существенную роль, чем в начале 70-х годов; этот показатель более не заслуживает того внимания, какое уделено в «канонической» модели. Очевидно, что другие факторы, а именно, эффект процентных ставок и растущая безработица определили действия [европейских] правительств в периоды кризиса 1992-93 годов».

Объединяющей идеей нового типа моделей - моделей «второго поколения» - можно считать особое внимание, уделяющееся в последних вопросам ожиданий участников рынка. «Ожидания спекулянтов зависят от предполагаемой реакции правительства, которая, в свою очередь, зависит от направления изменения цен, являющихся, собственно говоря, результатом ожиданий, на которые оказывают влияние позиции государства по экономическим и политическим вопросам».

Несмотря на наличие общей идеи, конкретные виды моделей, входящие в категорию моделей «второго поколения», существенно отличаются друг от друга. Одно из главных различий - роль макроэкономических параметров, как индикаторов функционирования хозяйственного комплекса. В моделях экономистов, придающих подобным показателям существенное значение, определяется некий интервал, при попадании индикатора в который можно говорить об определенной вероятности наступления валютного кризиса, в то время как «хорошие» показателями свидетельствуют о низкой степени возможности девальвации национальной валюты. Время возникновения валютного кризиса в подобных моделях предсказать почти невозможно, тем не мене, они позволяют выделить страны, которые могут быть ввергнуты в подобный катаклизм.

Авторы альтернативных моделей считают, что макроэкономические показатели не играют сколь либо существенной роли в возникновении валютного кризиса. По мнению этих экономистов, валютный кризис являет как результатом спекуляций отдельных крупных операторов рынка, стремящихся к получению сверхприбылей, так и следствием массового нерационального поведения инвесторов, получившего название стадный инстинкт (herding behavior), или распространения «эффекта заразы» (contagion effects), связанного с девальвацией в какой-нибудь другой стране.

Проводя анализ моделей «второго поколения», выделяют три основных составляющих, определяющих логику возникновения валютного кризиса. Во-первых, должны быть причины, по которым правительство желало бы отказаться от фиксированного валютного курса. Во-вторых, должны быть причины, по которым правительство желало бы сохранить фиксированный курс национальной валюты. Очевидно, что между этими составляющими существует противоречие. В-третьих, издержки, связанные с защитой фиксированного валютного курса возрастают в случае, если участники рынка ожидают, или, по крайней мере, подозревают, что режим фиксированного валютного курса будет отменен.

Среди факторов, побуждающих руководство страны пойти на девальвацию денежной единицы, выделяются два основных. Во-первых, большая задолженность, деноминированная в национальной валюте. Очевидно, что у государства, обремененного значительным внутренним долгом, всегда существует соблазн разрешить (или, как минимум, ослабить) данную проблему за счет обесценения денежной единицы. Так, «спекулятивные атаки против французского франка в 20-е годы нынешнего века были в значительной мере инспирированы подозрениями участников рынка в том, что правительство Франции может пойти на девальвацию с целью облегчения бремени внутреннего долга, доставшегося ему после первой мировой войны». Подобное явление можно было наблюдать с осени 1997 года на российском валютном рынке, когда было предпринято несколько атак на российский рубль. Основной предпосылкой «игры» против российской национальной валюты была величина внутреннего государственного долга Российской Федерации, достигшая к тому времени угрожающих размеров.

Второй причиной, толкающей правительство страны на проведение девальвации является высокий уровень безработицы. Вследствие негибкости ставок заработной платы в сторону понижения, государственные органы могут пойти на снижение курса национальной валюты для проведения стимулирующей кредитно-денежной политики. Как и в предыдущем случае, эти шаги пойдут в разрез с политикой фиксированного валютного курса. Именно рост уровня безработицы явился одной из причин девальвации фунта стерлингов в 1992 году и его последующего выхода из Европейского валютного системы.



← предыдущая страница    следующая страница →
12




Интересное:


Межвоенный период эволюции мировой валютной системы
Свободные экономические зоны - международный опыт
Валютный кризис как фактор усиления межгосударственного регулирования в мировой валютной системе
Институциональная основа, принципы и функции ВТО
Концептуальные основы глобализации мирового хозяйства и институционализации международных экономических отношений
Вернуться к списку публикаций